Эмиссия ценных бумаг и ее правовое регулирование

Помимо  раскрытия информации органы исполнительной власти субъектов РФ и органы местного самоуправления обязаны ежеквартально  опубликовывать отчеты об исполнении бюджетов.

Эмитенты  ценных бумаг субъекта РФ и муниципальных ценных бумаг обязаны предоставлять в органы государственной регистрации отчеты об исполнении обязательств, возникших в результате эмиссии ценных бумаг.

Документы, предусмотренные настоящими Стандартами, могут быть представлены в регистрирующий орган в электронной форме (в  форме электронных документов), подписанные (подписанных) электронной подписью в соответствии с требованиями Федерального закона от 06.04.2011 N 63-ФЗ "Об электронной подписи". Указанные документы в электронной форме (электронные документы) признаются равнозначными документам, подписанным собственноручной подписью и представленным на бумажном носителе.

3. Основные направления правового  регулирования эмиссии ценных  бумаг

3.1. Проблемы правового регулирования  эмиссии ценных бумаг

 Вне всякого сомнения, институт ценных бумаг является частно-правовым образованием, состоящим, прежде всего, из норм гражданского права. Вместе с тем и при эмиссии ценных бумаг, и при обращении эмиссионных ценных бумаг проявляются определенные публично-правовые элементы. При этом возможно столкновение не только частноправовых интересов инвесторов друг с другом, но и частноправовых интересов отдельных инвесторов с публично-правовыми интересами, вследствие чего возникает необходимость в установлении государственного контроля за эмиссией и совершением сделок с ценными бумагами.

В настоящее  время государственный контроль за сложной процедурой эмиссии ценных бумаг носит публично-правовой характер и вызван, по крайней мере, двумя причинами. Во-первых, самой природой эмиссионных ценных бумаг, которые, не обладая индивидуальными признаками, выпускаются в массовом порядке, и неисполнение эмитентом обязательств по ним затрагивает интересы широкого, практически неограниченного круга лиц. Во-вторых, такой контроль направлен на защиту прав инвесторов, которые в данных отношениях являются экономически более слабыми участниками эмиссионных отношений, даже в том случае, если они являются профессиональными участниками рынка ценных бумаг. Установление государственного контроля за выпуском ценных бумаг в виде государственной регистрации не присуще для неэмиссионных ценных бумаг, поскольку каждая из таких ценных бумаг является неповторимым, уникальным документом, выпускаемом в единичном экземпляре, а поэтому не нуждается в дополнительном публично-правовом контроле со стороны государства, поскольку стороны самостоятельно в рамках регулятивного право-отношения в частноправовом порядке вполне могут урегулировать свои отношения.

Трудно переоценить значение государственной регистрации выпуска эмиссионных ценных бумаг в силу следующего.

Во-первых, по общему правилу только после государственной регистрации выпуска эмиссионных ценных бумаг эмитент получает право на размещение ценных бумаг. Из этого общего императивного правила есть несколько исключений, относящихся к размещению акций при учреждении акционерных обществ и размещению акций при реорганизации акционерных обществ, когда государственная регистрация выпуска и государственная регистрация отчета об итогах их выпуска осуществляется уже после размещения акций. Некоторые виды облигаций вообще не предусматривают государственной регистрации их выпуска.

Во-вторых, независимо от того, когда осуществляется регистрация выпуска ценных бумаг, до их размещения (общее правило) или после размещения (исключение) отсутствие государственной регистрации означает невозможность совершения владельцами любых сделок с такими бумагами, которые не могут находиться в обращении (это правило не относится к ценным бумагам, не подлежащим государственной регистрации).

Сделки, совершенные с такими квази-эмиссионными ценными бумагами, не прошедшими государственную регистрацию, являются недействительными (ничтожными).

В-третьих, реклама и предложение неограниченному  кругу лиц эмиссионных ценных бумаг в любой форме возможны только после государственной регистрации  выпуска ценных бумаг. До государственной регистрации подобные действия запрещены. Договоры на рекламу незарегистрированных выпусков эмиссионных ценных бумаг являются недействительными.

Исходя  из того, что поскольку обращение эмиссионных ценных бумаг затрагивает интересы неограниченного круга лиц, то законодатель, в целях обеспечения публичных интересов, устанавливает определенные ограничения, которые, в случае приобретения эмиссионных ценных бумаг, могут быть подразделены на две большие группы.

Во-первых, это ограничения, содержащиеся в законодательстве о ценных бумагах, то есть предусматривающие специальный контроль за заключением сделок со стороны органов эмитента, или предоставление дополнительных прав акционерам акционерного общества, акции которого приобретаются. К таким случаям следует отнести заключение крупных сделок, предметом которых являются эмиссионные ценные бумаги, сделок с заинтересованностью, а также особый порядок приобретения крупных пакетов, эмиссионных ценных бумаг приобретение более 30 % акций открытого общества (глава XI№ Федерального Закона «Об акционерных обществах»).

В первом случае контроль за совершением крупных сделок и сделок с заинтересованностью осуществляется органом (органами) управления эмитента; во втором случае законодатель предпринял попытку обеспечить права акционеров в случае смены владельца крупного, порой контрольного пакета акций. Представляется, что установление контроля со стороны органов управления участников сделки либо предоставление акционерам дополнительных гарантий являются достаточно эффективными способами обеспечения прав акционеров и акционерных обществ, а поэтому данные положения действующего законодательства подлежат развитию и совершенствованию.

Во-вторых, это установленные в законодательстве случаи государственного контроля за приобретением либо крупных пакетов акций, либо акций определенных эмитентов – финансовых организаций, субъектов естественных монополий, то есть тех юридических лиц, правовое и экономическое положение которых может оказать влияние на широкий круг лиц. Наконец, государственный контроль может устанавливаться за приобретением ценных бумаг отдельными категориями приобретателей, например, нерезидентами.

Устанавливающие государственный контроль за совершением сделок с акциями публично-правовые нормы содержатся в различных нормативных актах, прежде всего, в антимонопольном законодательстве: в Федеральном Законе «О защите конкуренции» (ст. 29 , ст. 30) и Федеральном Законе «О естественных монополиях» (п. 4 ст. 7), а также в других нормативных актах, например, в Федеральном Законе «Об организации страхового дела в РФ» (ст. 30).

Позволяет сделать вывод анализ законодательства, что в отличие от эмиссии, при которой предусмотрен государственный контроль в отношении всех эмиссионных ценных бумаг, государственный контроль при их обращении установлен только в отношении акций. Это можно объяснить тем, что акции по своей юридической природе являются корпоративными ценными бумагами, закрепляющими право участия в делах акционерного общества и предоставляющие своим владельцам, при наличии определенного их количества, возможность оказывать влияние на осуществление акционерным обществом предпринимательской и иной деятельности. Накопление определенного количества акций приводит к качественным изменениям правового положения их владельца, позволяющим ему влиять на деятельность акционерного общества, а порой и осуществлять над ним контроль. Такая особенность акций и вызывает необходимость осуществления государственного контроля при их обращении. Представляется, что установление государственного контроля за приобретением акций оправдано и целесообразно. В то же время очень важно определить границы государственного вмешательства в инвестиционные процессы, а это ни что иное, как проблема достижения сбалансированного сочетания публичных и частных интересов. Установление такого контроля должно быть экономически обоснованным, не допускающим нарушения прав ни эмитентов, ни инвесторов, ни государства в целом¹⁰.

3.2. Перспективы правового регулирования  эмиссии ценных бумаг

В настоящее  время, анализируя процедуру эмиссии ценных бумаг в Российской Федерации, можно сделать вывод, что в основу регулирования ценных бумаг положен принцип обязательного регулирования, в то время как принцип конкуренции регулирования незаслуженно не получил какого-либо отражения в действующем законодательстве. Такой подход представляется неоправданным. Так, среди предложений по внесению изменений в процедуру эмиссии ценных бумаг можно выделить необходимость введения более упрощенной процедуры эмиссии ценных бумаг без регистрации проспекта эмиссии для закрытой подписки (сделать ее аналогом частного размещения за рубежом) и для открытой подписки в ряде случаев: для квалифицированных инвесторов, небольшой по объему эмиссии. Для того чтобы ввести большую гибкость и оперативность в регулирование эмиссии ценных бумаг, предлагается также наделить ФСФР России правом определять требования к содержанию проспекта и перечень существенных фактов, исключив соответствующие требования из закона, а также предлагается наделить фондовую биржу правом регулировать раскрытие информации для публичного обращения ценных бумаг, которые не сопровождались регистрацией проспекта¹¹.

В ЕС разработанные и принятые директивы, хотя и не полностью унифицировали процесс выпуска и обращения ценных бумаг, так как остались различия внутри государств, но создали определенный единый "каркас" по унифицированному регулированию рынка ценных бумаг. Сегодня ЕС делает серьезную ставку на совершенствование своего правового стандарта¹². В настоящее время большинство российских компаний проводят первичное публичное предложение на иностранных рынках. Наблюдается значительный отток капитала. "Поправки нужны для того, чтобы заинтересовать эмитентов российскими площадками. Сейчас отечественные компании предпочитают размещаться за границей. Так, из семи IPO "российских" компаний в течение первой половины 2011 г. шесть было осуществлено за рубежом через созданные в иностранных юрисдикциях холдинговые компании. В то же время на Лондонской фондовой бирже за первое полугодие 2011 г. включены в листинг акции 25 новых эмитентов, акции еще 40 эмитентов допущены к обращению на AIM. В Центральной и Восточной Европе лидер - Варшавская фондовая биржа. В первом полугодии в основной листинг были включены акции 20 новых эмитентов, а акции 80 эмитентов были допущены к обороту на альтернативном рынке".

В настоящее  время для улучшения сложившейся ситуации перед Россией стоит целый ряд вопросов по совершенствованию регулирования эмиссии ценных бумаг. Учитывая мировую тенденцию по унификации требований для первичного публичного размещения ценных бумаг (в том числе между США, ЕС, признания стандартов раскрытия информации эквивалентными между США, ЕС, Канадой и Японией), а также значительное количество "двойных" листингов эмитентов внутри страны и за рубежом, представляется целесообразным учесть международные требования к эмиссии ценных бумаг в законодательстве Российской Федерации, в целях упрощения процедуры эмиссии и ликвидации необходимости составления нескольких пакетов документов, в соответствии с требованиями внутреннего и зарубежного законодательства.

Для привлечения эмитентов в ЕС и США максимально упрощена процедура эмиссии ценных бумаг, проспект эмиссии составляется только при публичном предложении для неограниченного круга лиц (открытой подписке). Хотя даже в этом случае есть целый ряд исключений. "Для квалифицированных инвесторов (в США неквалифицированных инвесторов должно быть не более 35), небольших эмиссий (в США - до 5 млн. долл., в Европе - до 2,5 млн. евро), среди небольшого круга лиц (в Европе - до 100), среди крупных инвесторов (в Европе - если каждый инвестор платит не менее 50 тыс. евро)". В регулировании эмиссии ценных бумаг и в США, и в ЕС нашли в той или иной мере оба принципа: конкуренции регулирования и обязательного регулирования.

В России принцип обязательного регулирования  положен в основу законодательного регулирования эмиссии ценных бумаг, в то время как принцип конкуренции  регулирования не получил какого-либо отражения, что представляется неоправданным. Регистрация ценных бумаг сопровождается регистрацией проспекта не только при  открытой, но и при закрытой подписке, если закрытая подписка делается более  чем среди 500 инвесторов. Представляется необходимым, по аналогии с зарубежным законодательством, ввести более упрощенную процедуру "частного предложения" или "закрытой подписки" ценных бумаг  и отменить необходимость составления  проспекта ценных бумаг для закрытых подписок, а также для открытых подписок, в случае если они будут  размещаться среди квалифицированных  инвесторов, а также для небольших  по объему эмиссий.

Компании, делающие небольшие размещения за рубежом, не составляют проспект эмиссии, и их деятельность регулирует непосредственно та биржа, на которой они получают листинг и размещение. Предлагается в Российской Федерации также наделить фондовую биржу правом регулировать раскрытие информации для публичного обращения ценных бумаг, которые не сопровождались регистрацией проспекта. Это введение упростит и удешевит процедуру эмиссии, так как это позволит избежать двойного регулирования, раскрытие информации в соответствии с требованиями законодательства и правилами допуска к участию в торгах биржи.

Также предлагается упростить процедуру эмиссии  за счет регистрации ценных бумаг  в уведомительном порядке. Введение уведомительного порядка регистрации  ценных бумаг во всех случаях, за исключением  открытой подписки, сопровождаемой проспектом. Сильная разница в сроках эмиссии  в России и за рубежом от ее начала до момента обращения ценных бумаг, которая влияет на доходности ценных бумаг, а в случае "двойных листингов" может негативно влиять на процесс размещения. Учитывая вышеизложенное, необходимо сократить срок эмиссии на две недели за счет того, чтобы допускать к торгам ценные бумаги сразу после регистрации.

В настоящее  время Россия пока по-прежнему имеет возможности для создания инфраструктуры и условий, которые сделают финансовый рынок России привлекательным для внутренних инвесторов и эмитентов, а также инвесторов и эмитентов из стран СНГ. Представляется более правильным внести изменения в инфраструктуру рынка, сделав ее более привлекательной, в том числе для эмитентов, предоставив им возможность выбора наиболее подходящей процедуры выпуска ценных бумаг, способа размещения ценных бумаг и, соответственно, объема раскрываемой информации¹³.