Риски инвестиционных проектов и их оценка

Количественные методы предусматривают  использование моделей

оценки двух типов: однофакторных  и многофакторных. К однофакторным

относятся модели максимального  выигрыша и минимального проигрыша. Например, в модели максимального  выигрыша человек выбирает максимальную прибыль, не обращая внимания на вероятность  её получения или на возможный  убыток. Использование нескольких критериев  оценки усложняет модель, но в то же время увеличивает её прогностические  возможности.

Основным достоинством количественных моделей является четко определенный количественный результат, который  можно использовать для сравнения как с нормативом, так и с другими вариантами. Недостатки количественных моделей являются продолжением их достоинств – для получения точных количественных результатов необходимо задать точные числовые исходные параметры. Это ограничивает область применения количественных моделей сферами, в которых накоплена достаточная статистика. В других случаях для принятия решения используют качественные методы оценки рисков.⁶

Качественные методы представляют собой методы экспертной оценки,

которые используются не только в экономике, но и в других науках. К их числу относятся метод экспертных оценок, метод Дельфи, метод аналогий, метод сценариев и другие.

Методы, применяемые для  общей оценки рисков, могут использоваться

и для оценки рисков инвестиционных проектов. В случае применения количественных методов в качестве нормативных  величин чаще всего выступает  чистый доход (прибыль или чистый приведенный доход) и связанный  с нимnсрок окупаемости проекта, норма доходности (чистая норма доходности) и рентабельность проекта. Это основные показатели, которые в ряде случаев дополняются другими: объемом выпуска продукции, оборачиваемостью средств, коэффициентом покрытия и т.д. Они позволяют принять решение о финансировании или об отказе от проекта, однако имеют ряд недостатков:

• Количественные методы основаны на использовании статистики, которая накоплена лишь по некоторым видам рисков. Круг рисков инвестиционных проектов значительно шире.
• Методы оценки рисков опираются на анализ бухгалтерской отчетности, которая не дает полной информации и не всегда точно отражает положение дел.
• Количественные методы не учитывают специфику конкретного проекта.

3. Методы оценки инвестиционных рисков и их модели

Среди качественных методов  оценки инвестиционного риска наиболее часто используются следующие:

1. анализ уместности затрат;
2. метод аналогий;
3. метод экспертных оценок.

1.Основой анализа уместности  затрат ⁷ выступает предположение о том, что перерасход средств может быть вызван одним или несколькими из следующих факторов:

• изначальная недооценка стоимости проекта в целом или его отдельных фаз и составляющих;
• изменение границ проектирования, обусловленное непредвиденными обстоятельствами;
• отличие производительности машин и механизмов от предусмотренной проектом;
• увеличение стоимости проекта в сравнении с первоначальной вследствие инфляции или изменения налогового законодательства.

В процессе анализа, исходя из условий конкретного инвестиционного  проекта, происходит детализация указанных  факторов и составляется контрольный  перечень возможного повышения затрат по статьям для каждого варианта проекта или его элементов⁸.

Процесс финансирования разбивается  на стадии, связанные с фазами реализации проекта. При этом необходимо также  учитывать и дополнительную информацию о проекте, поступающую по мере его  разработки. Поэтапное выделение  средств позволяет инвестору  при первых признаках того, что  риск вложения растет, или прекратить финансирование проекта, или же начать поиск мер, обеспечивающих снижение затрат.

2. Не менее распространенным  при проведении качественной  оценки инвестиционного риска  является метод аналогий⁹. Суть его заключается в анализе всех имеющихся данных по не менее рискованным аналогичным проектам, изучении последствий воздействия на них неблагоприятных факторов с целью определения потенциального риска при реализации нового проекта.

При этом источником информации могут служить регулярно публикуемые  западными страховыми компаниями рейтинги надежности проектных, подрядных, инвестиционных и прочих компаний, анализы тенденций  изменения спроса на конкретную продукцию, цен на сырье, топливо, землю и  т. д. В настоящее время и российские проектные организации стали  создавать базы данных о рискованных  проектах путем изучения литературных источников, проведения исследовательских  работ и опроса менеджеров проектов.

Основная сложность при  использовании данного метода состоит  в правильном подборе аналога, т. к. отсутствуют формальные критерии, позволяющие установить степень  аналогичности ситуаций. Но даже если удается подобрать аналог, то, как  правило, очень трудно сформулировать предпосылки для анализа, исчерпывающий  и реалистический набор возможных  сценариев срыва проекта. Причина  состоит в том, что большинство  подобных ситуаций качественно различны, возникающие осложнения нередко  наслаиваются друг на друга, а их эффект проявляется как результат сложного взаимодействия.

Также крайне затруднительно оценить степень точности, с которой  уровень риска аналогичного проекта  можно принять за риск рассматриваемого. Более того, отсутствуют методические разработки, подробно описывающие логику и детали подобной процедуры оценивания риска¹⁰.

Все вышесказанное свидетельствует  о том, что метод анализа уместности затрат и метод аналогий пригодны скорее для описания возможных рисковых ситуации, нежели для получения более  или менее точной оценки риска  инвестиционного проекта.

3. Метод экспертных оценок ¹¹ базируется на опыте экспертов в вопросах управления инвестиционными проектами. Анализ начинается с составления исчерпывающего перечня рисков по всем стадиям проекта. Каждому эксперту, работающему отдельно, предоставляется перечень первичных рисков в виде опросных листов и предлагается оценить вероятность их наступления, руководствуясь специальной системой оценок. В том случае, если между мнениями экспертов будут обнаружены большие расхождения, они обсуждаются всеми экспертами для выработки более согласованной позиции. В целях получения более объективной оценки специалисты, проводящие экспертизу, должны обладать полным спектром информации об оцениваемом проекте.

Наибольшее распространение  при оценке риска инвестиционных проектов (особенно производственных инвестиций) получили такие количественные методы, как:

• метод достоверных эквивалентов;
• анализ чувствительности (метод вариации параметров);
• метод сценариев (метод формализованного описания неопределенностей);
• имитационное моделирование (метод статистических испытаний, метод Монте-Карло);
• «дерево решений»

1. Метод достоверных  эквивалентов.

Метод достоверных эквивалентов (аналогий) основан на анализе всех аналогичных проектов, осуществляемых ранее с целью расчета вероятностей возникновения потерь. Этот метод  находит наибольшее применение при  оценке риска часто повторяющихся  проектов. Когда компания реализует  проект, аналогичный уже завершенным, то для расчета уровня риска предпринимаемого проекта на основании имеющегося статистического материала можно  построить так называемую кривую риска и установить области риска, ограниченные нижней и верхней границами  общих потерь.

Недостатками этого метода следует признать:

• сложность расчета коэффициентов достоверности, адекватных риску на каждом этапе рассматриваемого проекта;
• невозможность анализа вероятностных распределений ключевых параметров.

2. Анализ чувствительности  критериев эффективности проекта.

Данный метод является хорошей иллюстрацией влияния отдельных  исходных факторов проекта на степень  исполнения инвестиционного договора. В силу своей наглядности он широко применяется для выделения и  выбора наиболее значимых по степени воздействия факторов.

Суть анализа сводится к определению чувствительности результирующего показателя (чистой наличной прибыли, рентабельности и  т. п.) к изменениям критических переменных. Среди критических переменных могут  быть цена на продукцию, затраты на ее производство, сбытовые расходы, ставка ссудного процента, налоговые ставки и др.

Анализ чувствительности должен применяться уже на этапе  планирования проекта, когда принимаются  решения, касающиеся основных вводимых факторов. Целью анализа чувствительности является выявление «критических переменных», наиболее серьезно влияющих на проект. В ходе анализа проверяется воздействие  изменений этих факторов на результаты проекта. Элемент неопределенности можно уменьшить нахождением  оптимистических и пессимистических вариантов. Тем самым можно определить наиболее реалистическое, с коммерческой точки зрения, сочетание вводимых факторов для данной деловой среды (или сценария), предпочитаемое лицами, принимающими решения. Но это относится  уже к анализу сценариев¹².

Анализ чувствительности состоит из следующих этапов: одна из переменных меняет значение, после  чего пересчитывается новое значение используемого критерия (например, NPV). Затем оценивается процентное изменение критерия по сравнению  с базисным сценарием и рассчитывается показатель чувствительности — отношение  процентного изменения критерия к изменению значения переменной на один процент (т. е. эластичность изменения  показателя). Так же исчисляются  показатели чувствительности по каждой из остальных переменных.

Главным недостатком данного  метода является предпосылка о том, что изменение одного фактора  рассматривается изолированно, тогда  как на практике все экономические  факторы в той или иной степени  коррелированны.

3. Метод сценариев.

Анализ сценариев представляет собой развитие методики анализа  чувствительности проекта. В ходе анализа  определяется воздействие одновременного изменения всех основных переменных проекта, характеризующих его денежные потоки. Критическим переменным придаются  значения, соответствующие разумно  консервативному, нормальному и  оптимистическому сценариям, далее  рассчитываются дисконтированные потоки реальных денег (или любые другие показатели, выбранные в качестве критерия для оценки инвестиций).

Основное правило анализа  сценариев: проект отвергается, если значение МРУ такого проекта в оптимистическом варианте отрицательно, и наоборот: проект принимается к дальнейшему рассмотрению в случае получения положительного значения NPV пессимистического сценария¹³.

Данный метод позволяет  получать достаточно наглядную картину  для различных вариантов реализации проектов, а также предоставляет  информацию о чувствительности и  возможных отклонениях. Применение программных средств позволяет  значительно повысить эффективность  подобного анализа путем практически  неограниченного увеличения числа  сценариев и введения дополнительных переменных. Итак, анализ чувствительности и анализ сценариев представляют собой последовательные шаги в анализе  рисков. Следующим шагом является имитационное моделирование, в основе которого лежит вероятностная оценка возникновения различных обстоятельств.

4. Метод Монте-Карло  (имитационное моделирование).

Анализ рисков с использованием метода имитационного моделирования (метода Монте-Карло) представляет собой  соединение методов анализа чувствительности и анализа сценариев на базе теории вероятности¹⁴. Вместо того чтобы создавать отдельные сценарии (наилучший, наихудший), в имитационном методе компьютер генерирует сотни возможных комбинаций параметров (факторов) проекта с учетом их вероятностного распределения. Каждая комбинация дает свое значение NPV, и в совокупности аналитик получает вероятностное распределение возможных результатов проекта. Реализация этой достаточно сложной методики возможна только с помощью современных информационных технологий.

Имитационное моделирование  строится по следующей схеме:

• формулируются параметры (факторы), влияющие на денежные потоки проекта;
• строится вероятностное распределение по каждому параметру (фактору);

Как правило, предполагается, что функция распределения является нормальной, следовательно, для того чтобы задать ее, необходимо определить только два момента (математическое ожидание и дисперсию)¹⁵:

• компьютер случайным образом выбирает значение каждого фактора риска, основываясь на его вероятностном распределении;
• эти значения факторов риска комбинируются с параметрами (факторами), по которым не ожидается изменение (например, налоговая ставка или норма амортизации), и рассчитывается значение чистого денежного потока для каждого года. По чистым денежным потокам рассчитывается значение чистого дисконтированного дохода (NPV);
• описанные выше действия повторяются много раз (обычно около 500 имитаций), что позволяет построить вероятностное распределение NPV;
• результаты имитации дополняются вероятностным и статистическим анализом.